日前，爱美客IPO成功过会，将于深交所创业板上市。这已是爱美客第三次IPO，终于守得云开见月明。
去年，华熙生物(688363)及昊海生科(688366)相继登陆科创板，鲁商发展(600223)收购玻尿酸老二焦点生物，一度引发玻尿酸概念股集体飙升。此次随着爱美客即将登陆资本市场，玻尿酸股的热潮再度席卷而来。
纵览玻尿酸行业之中，华熙生物、昊海生科、爱美客三家企业关注度最高，被誉为玻尿酸三巨头，但综合分析三家企业，表面上虽然都披着“高毛利”的外衣，但实则在业务范围、盈利能力、核心竞争力等方面存在较大差异。
全能团队VS单兵作战
华熙生物、昊海生科、爱美客三家企业不同之处，首先在于其业务范围的差异。在玻尿酸产业链上，分为上游原料、下游医疗、化妆品等终端板块。而昊海生科和爱美客的主营业务及主打产品均聚焦于医疗终端领域。
据爱美客招股书披露，其核心产品主要包括逸美、宝尼达、爱芙莱、嗨体、逸美一加一、爱美飞等。上述产品销售收入占总营业收入比例均在99%以上，而这些产品均以透明质酸钠(俗称玻尿酸)为主要基材。
昊海生科的主营业务涉及眼科、整形美容与创面护理、骨科、防粘连及止血四大板块。整形美容与创面护理的产品中，昊海生科生产及销售第一代玻尿酸“海薇”和第二代玻尿酸“姣兰”。
而华熙生物则属于玻尿酸全产业链企业，业务覆盖玻尿酸产业的上下游。
在原料方面，华熙生物是全球最大的玻尿酸研发、生产及销售企业，玻尿酸原料全球市占率达36%，占据绝对的上游源头优势，生产的玻尿酸原料包括医药级、化妆品级和食品级200多个规格的产品。
在医疗终端产品方面，华熙生物自主研发生产的透明质酸医疗终端产品，覆盖眼科、骨科、医疗美容等领域。
在功能性护肤品方面，华熙生物以玻尿酸等生物活性物质为核心成分，开发了一系列针对问题肌肤的功能性护肤品，其中润百颜、米蓓尔、BM肌活、夸迪等品牌已经在市场上跑出了不错成绩。
可见，虽然都是“玻尿酸”生意，业务各不相同，华熙生物全产业链的整体布局和昊海生科、爱美客单线业务作战的模式存在明显区隔。全产业链企业具有资源整合、环节压缩、成本降低、品质全程把控等优势，更易在激烈的市场竞争脱颖而出。
真毛利VS高差价
提到玻尿酸企业，不得不提到“毛利率”这一指标。
招股书显示，2019年爱美客毛利率为92.63%。昊海生科2019年财报显示其2019年整体毛利率为77.28%。而据华熙生物2019年年报显示，其在原料、医疗终端、功能性护肤品三大板块的毛利率分别为76.12%、86.67%、78.54%，综合毛利率为79.66%。
表面看来，三家企业的毛利率水平不分伯仲，都称得上是“堪比茅台”，但综合三家企业的业务模式不难看出各家取得高毛利的原因其实不尽相同。
昊海生科2019年年报显示，报告期内，集团整体毛利率为77.28%，较2018年的78.51%略有下降，主要是由毛利率较高的玻尿酸产品营业收入占比下降所致。此外，年报中称，受到医疗美容终端市场阶段性行业整治以及竞品玻尿酸销售价格大幅下降的拖累，昊海生科玻尿酸产品的销售数量和单价均有所下降。可见，昊海生科的毛利率水平受到整个市场环境及竞争环境影响较大，暴露其核心竞争力不足。
而爱美客毛利率持续上升的原因则主要来自于价格上涨及税率的降低。以爱美客贡献最高收入的产品“爱芙莱”为例。2019年该产品的单位价格由300.52元上涨至310.83元。单位成本则由38.79元/支降至30.41元/支。“爱芙莱”产品毛利率也因此由87.09%上升至90.22%。此外，据爱美客招股书披露，公司主要产品从2019年1月1日起变更为使用简易办法征收，增值税税率自16%降至3%。爱美客通过税收优惠和涨价摊薄产品单位成本，从而进一步抬高毛利率。
而华熙生物的毛利率水平保持较为稳定，2016至2018年度，华熙生物主营业务的毛利率分别为77.22%、75.40%和79.94%，综合毛利率一直在80%左右。其之所以能够保持较稳定的毛利率水平，与其产业化水平、全产业链业务以及在玻尿酸原料方面的优势有关。
据华熙生物2019年年报显示，其透明质酸发酵产率已经达到12-14g/L，达到世界领先水平，较高的产业化水平成为其玻尿酸原料高品质和低成本的保证。
此外，华熙生物在高技术、高资质、高壁垒的医药级原料领域也占有贡献高毛利的突出优势。作为国内唯一同时拥有发酵法生产玻璃酸钠原料药和药用辅料批准文号并实现商业化生产的企业，华熙生物的医药级产品质量高于欧洲药典、日本药典及中国药品质量标准。
有媒体曾指出，不是所有的玻尿酸都是高毛利。显而易见，也并非所有的“高毛利”都能反映出企业真正的盈利能力，企业凭什么能够获得“高毛利”的原因才更为真实可靠。
据Frost&Sullivan 预测，2019-2023年玻尿酸市场将保持18.1%的高复合增长率，2023年销量可增长至1,150吨。与此同时，玻尿酸在肿瘤治疗、组织工程、药物载体、口腔、胃肠、食品等更多新兴领域的市场应用正逐步打开。玻尿酸市场的大蛋糕已然摆在眼前。
尽管玻尿酸概念股当下热度高涨，但并不意味着每支都是绩优股。对于资本市场来说，冷静和理性才是最需要的。
